【原创】风险资本的娱乐盛宴

来源:cfoworld 作者:本刊记者 冯珊珊 日期:2017-06-14 编辑:admin       发送给好友     打印     收藏    返回首页    

名和利是驱动人类前进最重要的两股力量,无论理性还是非理性,这个力量正促使越来越多的人进入到天使投资这个领域。
 
 
文/本刊记者 冯珊珊
 
改革开放的总设计师邓小平同志曾经说过:“让一部分地区,一部分人先富起来,先富带动后富,最终达到共同富裕”。在当下全民天使投资的时代,这句话同样具有实用价值。
 
2014年是天使投资黄金时代的起点。随着聚美优品、途牛旅游网等成功赴美上市,也成就了其背后天使投资人几十倍甚至上百倍的造富神话。在市场的示范效应下,越来越多的人开始关注天使投资。
 
在如今的天使投资圈充斥着这样的声音:
 
“过去10-20年,任何一个中国人都会投资。因为他只要做一件事,买房。但今天的中国像20年前的硅谷。未来10-20年投资机会还非常多,但不再是买房那么简单和单一,而是做股权投资和股票投资。”
 
“财富贬值的速度大概是每10年贬1/10。这意味着,今天的亿万富翁到10年后就会贬成千万富翁。如果不投资,今天你是富人,但10年后,或许更短的时间,你就会变成穷人。所以,财富保值增值最有效的手段就是股权投资。”
 
“天使期甚至种子期项目,尽管风险最大,但回报也最高。譬如我用100万投10个项目,9个都折了,但其中哪怕只有一个成了,有了100倍的回报,那就回来1000万,还有什么比这更值得期待的事吗?”
 
“很多很疯狂的人,都有很多成功案例,改变了人类的生活方式。市场买卖都是公平的,比如UBER、滴滴都是几百亿美金的估值,大家都觉得疯了,但有人愿意买,香港的房子比大陆要贵,依然有人买,认为值。这是你身在其中和不身在其中的差异。”
 
这个世界上,名和利是驱动人类前进最重要的两股力量,它们能够调动起人性最底层的恐惧和贪欲。哥伦布猎宝,顺便发现了新大陆,开发美国西部的是一班被利益所驱动的普通人,最终诞生了一个新世界。无论理性还是非理性,这个力量正促使越来越多的人进入到天使投资这个领域。

先富效应
 
潮水的巨力,必然带来生态的改变。国内天使投资行业正在发生的明显变化:第一是大量非专业性GP的出现,第二是新生代LP的崛起,第三是层出不穷的新赛道和新赛手。击鼓的、传花的、接盘的……天使投资正上演一场资本的娱乐盛宴。
 
借着行业发展的大势,各种“众筹平台”、大众化“股权投资平台”,各类“合投模式”、“天使基金”,八仙过海各显神通,通过降低投资门槛,以支持创业响应政策号召的名义,最大限度吸收社会资金。
 
股权众筹作为京北投资最核心的业务,其创始人罗明雄曾对京北众筹平台上的领投人情况做过详细介绍。主要有三类:有的领投人是看到预热项目后感兴趣而主动申请,有的领投人是带着项目主动申请,有的领投人是京北众筹主动邀请。
 
最基本的条件是,合格领投人必须够“壕”,资产实力只是门槛,最关键的在于领投人的专业度。领投人身份的确定,短则几天,甚至当场拍板,长则三个月到半年。京北众筹采用严格的“领投+跟投”模式:领投人必须至少投资项目融资额的20%,如果中途要退出,必须也帮助跟投人退出相同的比例。
 
从法律角度而言,股权众筹从一开始就面临两大风险:一是非法发行证券,二是非法集资。相对于P2P,股权众筹是更小的市场。但是想象空间巨大,未来涵盖的领域不仅仅局限于种子期、天使期的融资,包括定向增发,甚至和其他金融产品做结合。当然,没有投资经验、没有资源的股权众筹平台,很难言有什么发展机会。
 
如果把“先富带动后富”的第一种方式归结为面向公众的“股权投资平台”,第二种方式就是改革版大众化的“风投基金”。
 
区别于“股权众筹”,这类投资平台通常由风投机构设立,并且所投项目均有自己的基金领投,旨在为好项目“代言”,然后将改项目的股权(不同机构有不同标准,通常在40%-60%)拿出来放到平台上,让社会大众一起参与投资。
 
在项目管理上,基金领投相当于GP,平台上投资人跟投相当于LP,不参与管理。在退出上,LP和GP保持一致。
 
“实现共同富裕”的第三种方式是天使投资的合投,也是目前最流行的一种方式。合投的原因不外乎两种:从被投企业的角度,创始人认为这些投资人都很好,希望他们都进来;从投资人的角度,希望通过合作分享来分散风险。
 
合投恰恰提供了一个非常好的模式:第一,通过熟人之间的合投完成对一个陌生行业的熟悉;第二,解决企业资金问题;第三,减小每个投资人的风险。
 
但是,在一些投资人看来,合投主要依靠的还是投资人之间的意愿和共识,算不上是一种常态。“合投是交叉筛选,但不是永远常胜的,所有人的筛选方法到最终都只能证明一件事情,到底是运气重要还是实力重要,其实是都差不多。因为项目到底能不能成,不是投资人说了算的,是市场说了算、用户说了算的。”天使百人会会长乔迁如此表示。
 
不同的天使投资人可以为项目企业提差异化增值服务,推动企业后续发展。但是,投资人过多也可能导致项目疏于管理,很容易放羊。
 
大河创投合伙人陈剑锋的观点是:合投是在事情发展过程中的一个阶段性的事情,并不是一个终极的被市场认可的模型。基金是一个比较稳健的模型,有专业的人以此为工作的人,这才是稳态。

机构天使的商业模型
 
天使投资人(Angel Investor)的概念起源于美国,是一种个人投资行为,也是跟VC基金投资的本质区别。
 
天使投资机构的商业模型类似创业投资机构,如果是一个亿的基金,每个项目投100万,就要投一百个项目,管理强度相当大。如果按照合伙协议中分散投资的约定,单笔投资不可以超过20%。换句话说,一个基金至少投五个项目,每个项目在两千万左右。一般而言,一个基金投资十五个项目,比较适合进行管理。
 
LP能够允许GP在尝试的路上走几个项目?这很讲究。如果有一个项目赚个十倍以上的利润,基金一下就能进入轻松的状态。如果有两个项目IPO,LP能连本带利拿回去,他就容忍你后面有一些项目持有时间更长,可以把清算期往后推,意味着基金可能有更大的收获。
 
从基金周期角度推算,如果要达到20%的年化收益率,一个基本的逻辑是三年三倍,五年五倍,才是比较好的状况。但是从出钱的顺序可能是反的。通过基金投一个1500万的小项目,然后赚二三十倍,拿回三个亿,把一个基金的本钱赚回来,那是比较理想的。从项目退出的角度,情况各不相同。有的会卖个好价钱,有的是被迫卖的。如果能把60%以上的投资都能够轻松地脱手,才是比较靠谱。
 
对于众多还没来得及发展起来、没什么名气的小GP,一个无法回避的话题是:如果碰到不盈利的情况,最好能把本钱拿回来;如果血本无归,基金甚至面临清盘的风险。投资是一件倚重人力的活,这也是早期投资很难一哄而起的原因。
 
业内预测,未来天使基金发展的两大趋势:一是基金规模越做越大,往VC基金是必然趋势。二是基金规模保持不变,但是里面个人GP占比会越来越大。比如原来的基金一般是10%-20%是自有资金,如果成功的话,可能80%是自有资金,更偏向个人天使的角度,只不过是为了获取一些有资源的LP,以一个基金的运作形式,做个人天使的事情。
 
避免利益冲突
 
天使投资个人管的是自己的钱,投资项目也不需要进行尽职调查。如果机构化,GP就要对LP的收益回报负责,但早期项目往往非常难讲清楚原因,“就变成干成了我就跟你分账,干亏了我就起诉你。”一个比较敏感的现象是,一些天使投资人既在机构里面投资项目,又在个人做天使投资,从好的方向看,这些人能够帮助基金去锁定一些案子;从不好的地方看,他其实是浪费了自己基金投资的机会,精力分配上也会有问题。
 
对于大的投资机构而言,往往在内部有不同轮次的基金,在项目接盘时,如何避免基金的内部关联和利益输送问题?
 
在一些投资人看来,这有利有弊。一个不可忽视的问题是,不同的LP将对整个基金的投资风格和方向产生很大的影响。比如一些大公司愿意做一些基金的LP,是为了能够在很早期的时候,在很前沿的地方发现一些可收购的标的物。当这些大LP想收购基金的被投项目时,如果GP过多地把利益让给他们的话,相当于牺牲了其他LP的利益。尤其是同一细分领域的大公司之间必然存在竞合关系。这也是一些基金避免这类大企业投资人的原因。
 
就在不久前,华盖医疗二期基金49家投资人中将创纪录引入了30余家知名上市公司。其主管合伙人曾志强坦诚,朋友圈的生意肯定有利益冲突的顾虑。最重要的是把机制设定好。
 
第一,做任何一个项目的投资决策,要符合基金投资目标回报的要求,才能进行投资。
 
第二,如果出现多家LP同时看好一个项目的情况,一定是价高者得,其他没有拿到该项目的LP同样会获得财务回报的一个补偿。
 
为了避免利益冲突和保持公平,基金投委会里面没有任何一家LP参与项目决策,完全独立。履行义务方面,在协议约定的框架下,基金管理团队做好项目的投资和执行:第一,每一期季报会涵盖项目进展的所有信息;第二,有专人进行风控管理;第三,重大事项决策,比如单个项目投资超过基金规模的百分之二十五,要经过咨询委员会的同意,甚至部分重大事项要经过全体LP的通过。“基金利益最大化,这是我们唯一的标准。”曾志强说。
 
在一些资深投资人看来,天使基金最重要的是合伙人关系问题。基金机构化最重要的意义是合伙人体制。假设一个人判断问题的能力是有限的,需要别人来帮助,这样才有合伙人的需要。
 
如果一个GP对另一个GP筛选的项目不懂,在投决会上,要支持就变成一种没有原则的支持,要反对变成一种没有理由的反对。最后形成了一个潜规则,你的项目我不太反对,我的项目你也不太反对。合伙人各有一个潜规则的投资额度,都分别在进行投资。合伙人之间的制约和掣肘已经无效,实际上这个基金的属性已经变了。
 
如果合伙人之间配合已经非常紧密,非常信任,事情才可以顺利进行。但是如果其他的合伙人从动机上怀疑,就会出现上面的问题。
 
就目前的整体情况而言,在项目质量上,机构天使相比个人天使更高一些,因为对个人天使来讲,投资是一个兼职。个人天使里面有些是大公司高管,有些是成功的创业者,有些是从传统行业转型过来,因此在筛选项目时,质量范围拉得很大。机构天使则不一样,它有基金的募集,有投资目的,运作流程相对比较规范,在管理企业上也更系统化。

衡量得失与成败
 
投资成本的高低是天使投资能否退出的核心要素。“天使投资要讲回报,退出渠道很窄,一个是该企业成功上市,一个是被别人并购,第三个是有人接棒,隔轮退出,基本上只有这么几条路可以走。”乔迁说。
 
天使基金的存续期一般是7年,如果A轮就退出,本身对项目也不利。一般天使基金在退出策略上要考虑两点:第一个是回报到什么程度,设一个只赢点,第二个是看公司的发展状态,适当延长或者缩短。
 
相比传统企业,互联网企业的成长速度非常快,对天使轮而言,更多的是需要概念和想象空间。一般从天使到A轮只要短短3个月。从技术到产品是一个概念的落实,客户的增长、成长的速度,都对这轮定价有很多的影响。但是,早期阶段的公司估值并没有完全科学的方法。
 
陈剑峰对投资阶段做了一个简单的划分:天使投资是几十万的投资,百万的估值;A轮是过千万级的投资,三五亿之内的估值;B轮是三五亿以上的投资,但是不超过十亿的估值;C轮是几亿以上到十亿的投资,十亿以上到百亿的估值。
 
按照业内的经验,一般项目从这个阶段走到下个阶段,估值至少要翻2-3倍以上。譬如,种子期项目估值为1000万,天使期必须要有两三千万。只有这样的估值,出让20%的股权,才能融到五六百万。否则,项目就可能到不了A轮。
 
天使与后续接盘者的顺利对接,对各方都具有重大意义。由于天使基金资金规模有限,到一定的阶段就要适当退出,老股换取资金,以投更多的天使项目。但有的时候,天使退出也是一种被动的无奈。A轮基金觉得天使占的比例过高,或者估值过低,会强制性得让天使们退一些老股,甚至以打折的情况来退等等。
 
这不难理解,天使不论在国内还是国外,就是起到起步阶段的助力,无论是钱上的还是资源上。企业在下一轮融资的时候,机构有机构份额的要求,如果太小没有办法去管理创业者,因为机构盘子大,占一两个点没有意义,后期稀释就不见了,而每个季度做报表都要做进去,这是机构没有办法的想法。团队的股份不能变得太小,但钱要进来,这时候天使就要完成自己的使命。
 
北京清创科技孵化器有限公司总裁丁华民认为,新三板为“天使投资”项目增加了一个退出通道。新三板投资额与天使投资相近。投新三板企业需要300-2000万。因为新三板企业绝大部分利润额在1000万以内。估值按8-15倍来计算,大约为8000万-1.5亿。如果投600万,基本能占5%的股份。但新三板企业安全性、可靠性远远高于天使投资的企业。新三板有时效性。割头茬和割第二茬大不相同。
 
“从投资人角度,是项目要有很好的退出回报,比如投资的时候估值是1亿美金,退出的时候项目估值达到10亿美金,这是经济标准。”这是业内大多数投资人的共识。
 
随着云计算、大数据等等基础设施的完善,创业成本不断降低,更多的公司拿少一点的钱就可以开始启动。目前,主流的创业形式有两种:一种是颠覆大公司模式的“大创新”,这种会有突破性的发展;另一种是“抱大腿”的模式,在百度、阿里巴巴等科技巨头之外做开放平台。对于创业成功或者失败的标准,也是有一千个哈姆雷特。
 
一直以来,做互联网的人都被塑造成光着脚不怕穿鞋的造反心态,所有被逆袭的这些人,当年都是创新者。细数昨日那些被称得上是“伟大”的公司:诸如在九十年代鼎盛的摩托罗拉,诸如2003年的诺基亚,诸如索尼的WalkMan……昔日的巨头如今都已经被颠覆。
 
投资人的“运气”和“情怀”
 
天使投资是应该带着一种公益的情怀,还是原本就是一场追名逐利的游戏?是钱多得没处花的一种消遣,还是投资理财赚取高回报的一种工具?怎么定义“天使投资人”?
 
“只要你有一定的利他情怀,你对创业和投资感兴趣,你有很强的行业技能和资源积累,你有一些闲余资金,你都可以成为天使投资人。天使是有门槛的,不是有钱有闲就能做好天使。”华创盛景基金创始合伙人李汉生认为,天使投资人要扮演的角色是企业家的救生圈、安全网。成功的天使投资人,不仅能够给钱,能够从更高的角度,例如企业发展路径、需要的资源、创始人个人能力提升等方面帮助企业家。只要做好“帮人”这件事,赚钱是顺其自然的事情。
 
天使茶馆合伙人桂曙光看来,对于天使投资人来说,有“情怀”大概应该是要有奉献精神、不以赚钱为第一诉求、愿意帮助创业者、项目死了也不心疼不纠结……等等。
 
很多创业者想象中的天使投资人要“雪中送炭”而不是“锦上添花”。国外通常用3F(家人、朋友、傻瓜)来定义天使投资人,其中“傻瓜”就是那些投资给一些别人看不懂的项目。
 
“我认为不是这些投资人真傻,容易被骗,他们只不过是看起来像个傻瓜一样投了一些普通人看不懂的项目罢了。当然,从结果来看,这些人确实会在很多项目上赔钱、成为接盘侠。”
 
桂曙光认为,有些投资需要情怀。投资是一件非常需要理性的事情,要看清事实、基于现状预判未来,跟偏文艺的“情怀”关系不大。投资还是一件以结果为导向的事情,过程再不堪,最后的回报好就行;过程再好、有再多虚头巴脑的东西,结果没有投资回报,都是白扯。
 
“做天使投资的精神回报实际上就是物质回报。因为我做天使投资,是在帮助一个个创业者。我的心情很愉悦,生活很充实,这有利于身心健康,减少了我看病的支出,就相当于增加了收入。”在蔡华看来,天使投资本身有公益的性质,但这个公益和普通的公益不一样。“天使投资是在企业很弱小的时候就可以投进去,可能创始人一点钱都没有,但天使对时代看好,对经济未来或对这个领域看好,愿意出钱获得一个机会成本去搏一种可能性。所以首先是因为看好才愿意投资他,辅助他走一段,对最终我是想让你成功,对你有期待有期许的,这个过程就不能用公益来说。”
 
“我很反对天使公益的性质,如果是公益的形式,就没有回报的压力。但是拿人钱就要对这钱负责任,这里面包含的是一种信托责任。如果你投资项目不慎重,让不合适的项目拿到不合适的钱,就可能炒高大家的期望值,破坏市场的规则,对这个领域一些真正创业的人来说,是不公平的。”蔡华说。
 
“给投资一定要慎重,这不仅是对基金出资人负责,更重要的是,过于轻率的投资会误导创业团队,让他们会误以为自己的创业走在正确的道路上,缺乏敬畏心。”李汉生主张“精益投资”,如果在精益创业的探索中证明项目走不下去,应该果断放弃,停止投资,否则对创业者和投资人而言都是资源的浪费。他认为,“天使投资人追求的,不是一次、两次能赚到钱,而是不停去做的时候,每一次还是能够投到好项目,每一次赚了钱之后,企业家还觉得你是它的一个很好的合作伙伴。得到企业家的认可,对于我来说,有一种更大的成就感。”
 
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